천천히, 꾸준히 투자

1. 마이너스요인

  (1) 장류는 정체 혹은 더디게 감소하는 시장

   - 이부분은 사업보고서에서도 기술이 되어있는 부분이다. (간장 말고 된장류는 그래도 소폭 증가추세라고 함)

   - 추가로, 아직 현재기준 매입 원재료 가격엔 반영되지 않았지만 대두가격이 상승하고 있다.

   - 하지만, 이부분은 오히려 긍정적 요소가 될 수 있다. 점유율 1위이기 때문에 제품 가격인상이 어렵지 않을 것이고, 제품 가격인상으로 해당부분에 대한 방어를 할 수 있고, 향후 대두가격이 다시 하락했을 때 높은 마진을 올릴 수 있기 때문.

  (2) HMR은 성장하는 시장이 맞지만 경쟁이 치열 

   - 이부분도 사업보고서에 기술되있는데, HMR은 CJ제일제당, 대상, 오뚜기 등 식품 대기업이 활발히 진출하고 있는 분야이다.

   - 물론 폰타나, 티아시아커리, 새미네부엌 등은 나름 독보적인 새로운 카테고리라 생각이 되지만, 아마 폰타나 상품의 경쟁자는 다른 파스타소스만 있는게 아니라, 간편하게 먹을 수 있는 HMR전반을 아우를 수 있을 것이다. 

   - 작년 4분기에 이어서, 올해 2분기에도 공격적인 마케팅을 하고 있어서, 매출 상승에 비해 과도한 비용을 수반하고 있다.

  (3) CEO 리스크 

    - 이부분은 네이버에 검색해봤을 때 종종 나오는 이야기이고, 이게 PER에 대한 디스카운트 요인이라고 말하는 글들도 꽤 있었다. 

    - 먼저, 17년 샘표 순이익 115억일 때, CEO연봉을 4억7천에서 9억이상으로(거의 순이익의 10%) 대폭 인상을 했던 부분도 있고

    - 주주환원에 인색(자사주 매입은 없고, 낮은 배당)하고, 회사 상황 공유에 소극적이라는 이야기도 많다

    - 개인적인 생각으로, 낮은 배당 자체가 나쁘지 않다고 보나, 큰 투자 없이 현금을 쌓고 있다면 주주들의 배당증가 요청이 있을 수는 있을 것이다. 하지만, 안정적인 '장류' 사업만 하는 게 아니라, 장류 외의 사업을 좀 더 한단계 성장시켜야하고, 시총 2천억대의 작은 회사이니까, 배당보다는 투자가 더 맞지 않을까 하는 생각이 든다. 

    - 마지막이 가장 큰 리스크 같은데, 비상장 가족회사 4곳에 일감 몰아주기 이슈도 계속 제기된다고 한다. 회사의 이익을 주주와 나눠야하는데, 자회사쪽으로 돈이 새버리면 이건 정말 큰 마이너스 요소라 생각한다. 

2. 플러스요인 

   (1) 장류외에서 새로운 카테고리의 제품 제시 

    - 시총 2천억대의 작은 식품회사이지만, 새로운 카테고리의 제품을 꾸준히 제시하고 있다.

    - 예를들어, 요리에센스의 경우 연두를 대체하는 품목이 없다 (다시다, 미원같은 화학조미료 첨가된 것 제외) 

    - 파스타소스를 검색하면, 네이버쇼핑에 6개중 4개가 폰타나이고, 커리도 티아시아 커리가 많이 나온다

   - 새미네부엌도 현재의 트렌드와 잘 부합하는 제품이며, 앞으로의 시장반응을 살펴보면 좋을 것 같다 

   (2) 연구개발 비중이 높다 

   - 일반 식품회사는 R&D 비중이 매출액 대비 1%인데, 이 회사는 3~4% 수준이고 직원수의 20%가 R&D 인력으로, 연구개발에 힘쓰는 것을 볼 수 있다. 특히 간장도 1950년대에 연구소를 처음 설립한 것이라고 한다. 

3. 결론

  - 작년 기준 428억의 영업이익을 낸, 시총 2,190억원의 작은규모의 식품회사

  - 안정적인 간장류 제품 위에, 장류외의 다양한 제품 카테고리를 제시해주고 있고, 해당 카테고리의 매출 증가폭이 높은 추세를 보이고 있음

  - 하지만, 매출 증가폭을 능가하는 '공격적인 마케팅 비용'으로 영업이익으로의 즉각 반영이 되고 있진 않음

  (1) 폰타나, 티아시아커리 등의 제품이 안정적인 매출을 끌어내고, 마케팅비용이 정상화되고,

  (2) '연두'등의 제품을 필두로 해외 매출이 증가할 수 있다면

→ 지금의 시총 2,190억원, PER 6~7보다는 더 높은 Valuation을 가질 수 있을거라 생각된다. 

3분기에도 공격적 마케팅을 한다고 들었고, 그 때 주가가 일부 하락한다면 매수기회를 가질 수 있을거라 보여진다. 

1. 최근 실적 구성 

  (1) 매출 구성

   - 올해 반기 기준 국내 90%, 해외 10% (작년, 전전년 대비 해서는 수출비중이 감소했다.) 

   - 장류, 장류 외 매출비중으로 보았을 땐, 전전년도에는 3:2였는데, 현재 거의 1:1로 장류 외 매출이 많이 늘었음

  (2) 영업이익

    - 매출액은 증가했으나, 작년 반기 대비 영업이익이 -52% 하락 (2분기에 큰 하락이 있었음)

    - 판관비, 매출원가의 큰 증가 : 전지현을 모델로 쓰는 등 장류 외 상품에 대한 공격적인 마케팅이 큰요인

    - 운반비, 대두가격 인상으로 원재료율 증가 

    - 위의 원인들이 정상화된다면 주가가 다시 re-rating될 수 있을 것 같다 생각이 들고, 애널 리포트보면 대두가격은 하반기쯤 하락한다고 하고, 공격적 마케팅은 3분기까지는 지속된다고 한다. 3분기 실적에서 또 주가하락이 생기면, 매수의 기회가 될 것이라 생각함

2. 투자 지표 

    - 샘표에서 인적분할하여 나온 회사로, 상장한지 오래되지 않아서 그런지 ROE도 우수하다 

    - 부채비율도 꾸준히 줄어들고 있고, EPS도 꾸준히 상승하고, PER는 6~7정도로 유지되는 느낌. 

    - 다만 배당수익률은 낮다 → 이부분은 소액주주들이 연대해서 배당률 올리라는 요청까지 했을 정도로, 주주환원에 인색하다는 시장의 반응이 많은 것 같았음 

1. 분석계기

 - 올 초에 샀다가 맛있어서 매월 꾸준히 구매하고 있는 '폰타나'를 만드는 회사

 - 언뜻보니 재무제표 숫자도 이뻐서 분석하게 됨

2. 제품구성 (매출 : 장류 50%, 그 외 소스류 50%)

  1) 장류 (간장, 된장, 고추장, 쌈장)

   - 간장의 경우 70여년간 간장시장 1위를 지키고 있으며, 점유율 60% 넘는것으로 추정됨

   - 하지만, 사업보고서에도 쓰여있듯이, 양적으로 시장 자체가 약간 감소추세인 점은 마이너스 요소

   - 주요 원재료인 대두 : 전분기 대비 7.2% 상승, 전년 동분기 대비 70.7% 상승 + 운반비 233.3% 상승

   - 중장기 계약으로 가격경쟁력과 공급안정성을 확보할거라 하는데, 올해 반기 기준 원재료 가격은 작년 대비해서는 하락했고, 주요 제품의 가격도 아직 인상은 없음 

  2) 소스류 (대표 4개)

   (1) 연두 : 순식물성 콩성분 요리 에센스

     - "연두해요~" 광고로 많은 인지도가 있는 상품 

     - 순식물성 요리 에센스로, 다시다나 미원의 다음 세대라고 생각되고, 채식트렌드에 부합 (해외 시장 진출) 

     - 한 숟갈에 농도가 짙은 간장에 비해 회전율도 높은 편

   (2) 폰타나

     - 파스타소스, 샐러드 드레싱 등 이탈리아의 지역별 특색을 살린 이국적 소스류 

     - OEM 형식으로 생산하고 있으며, 파스타소스이다보니 내수 위주의 식품, 다니엘 헤니 모델로 공격적 마케팅

   (3) 새미네부엌

     - 겉절이, 깍두기, 부추파김치, 보쌈김치, 오이소박이 총 5가지 소스 + 고춧가루를 넣으면 김치가 완성됨

     - 김치 양념은 아직 CJ제일제당, 대상 등의 식품 대기업에서 진출한 분야가 아니고, 요새는 김치를 만들어먹기보다 사먹는 경우가 많기 때문에, 그 중간단계인 김치 양념은 충분히 히트칠 수 있을거라 생각함.

     - 일반 김치가 아니라 특색있는 5개 김치이기 때문에, 시장의 반응을 지켜보면 좋을 것 같다. 아직 공격적 마케팅을 하진 않은 듯 싶음 

   (4) 티아시아커리 

     - 한국에 대중적인 일본카레와 달리 인도커리를 출시

     - 19.6월에 처음 런칭한 제품으로, 매출이 크게 증가하고 있는 추세 (사업보고서에 언급된 내용인데, 구체적 숫자는 없다) 

     - 21년 4월 전지현을 모델로 해서 공격적인 마케팅을 하고 있음 : 2분기에 거의 60억을 태웠다고 한다 

⇒ 안정적인 장류 매출을 기반으로, 장류 외의 제품에 대해서 나름 새로운 시도나 공격적인 마케팅을 하고 있다고 보여진다. 

현재는 초기단계인데, 안정적인 매출화가 이루어지고, 마케팅비용이 조금 줄어든다면, 매출과 영업이익 측면에서 한단계 업 될 수 있을거라 판단.

자료검색하다보니, 3분기에도 공격적인 마케팅을 한다고 하던데, 실적이 떨어졌을 때 매수기회가 올 수도 있을 것 같다