천천히, 꾸준히 투자

1. 마이너스요인

  (1) 장류는 정체 혹은 더디게 감소하는 시장

   - 이부분은 사업보고서에서도 기술이 되어있는 부분이다. (간장 말고 된장류는 그래도 소폭 증가추세라고 함)

   - 추가로, 아직 현재기준 매입 원재료 가격엔 반영되지 않았지만 대두가격이 상승하고 있다.

   - 하지만, 이부분은 오히려 긍정적 요소가 될 수 있다. 점유율 1위이기 때문에 제품 가격인상이 어렵지 않을 것이고, 제품 가격인상으로 해당부분에 대한 방어를 할 수 있고, 향후 대두가격이 다시 하락했을 때 높은 마진을 올릴 수 있기 때문.

  (2) HMR은 성장하는 시장이 맞지만 경쟁이 치열 

   - 이부분도 사업보고서에 기술되있는데, HMR은 CJ제일제당, 대상, 오뚜기 등 식품 대기업이 활발히 진출하고 있는 분야이다.

   - 물론 폰타나, 티아시아커리, 새미네부엌 등은 나름 독보적인 새로운 카테고리라 생각이 되지만, 아마 폰타나 상품의 경쟁자는 다른 파스타소스만 있는게 아니라, 간편하게 먹을 수 있는 HMR전반을 아우를 수 있을 것이다. 

   - 작년 4분기에 이어서, 올해 2분기에도 공격적인 마케팅을 하고 있어서, 매출 상승에 비해 과도한 비용을 수반하고 있다.

  (3) CEO 리스크 

    - 이부분은 네이버에 검색해봤을 때 종종 나오는 이야기이고, 이게 PER에 대한 디스카운트 요인이라고 말하는 글들도 꽤 있었다. 

    - 먼저, 17년 샘표 순이익 115억일 때, CEO연봉을 4억7천에서 9억이상으로(거의 순이익의 10%) 대폭 인상을 했던 부분도 있고

    - 주주환원에 인색(자사주 매입은 없고, 낮은 배당)하고, 회사 상황 공유에 소극적이라는 이야기도 많다

    - 개인적인 생각으로, 낮은 배당 자체가 나쁘지 않다고 보나, 큰 투자 없이 현금을 쌓고 있다면 주주들의 배당증가 요청이 있을 수는 있을 것이다. 하지만, 안정적인 '장류' 사업만 하는 게 아니라, 장류 외의 사업을 좀 더 한단계 성장시켜야하고, 시총 2천억대의 작은 회사이니까, 배당보다는 투자가 더 맞지 않을까 하는 생각이 든다. 

    - 마지막이 가장 큰 리스크 같은데, 비상장 가족회사 4곳에 일감 몰아주기 이슈도 계속 제기된다고 한다. 회사의 이익을 주주와 나눠야하는데, 자회사쪽으로 돈이 새버리면 이건 정말 큰 마이너스 요소라 생각한다. 

2. 플러스요인 

   (1) 장류외에서 새로운 카테고리의 제품 제시 

    - 시총 2천억대의 작은 식품회사이지만, 새로운 카테고리의 제품을 꾸준히 제시하고 있다.

    - 예를들어, 요리에센스의 경우 연두를 대체하는 품목이 없다 (다시다, 미원같은 화학조미료 첨가된 것 제외) 

    - 파스타소스를 검색하면, 네이버쇼핑에 6개중 4개가 폰타나이고, 커리도 티아시아 커리가 많이 나온다

   - 새미네부엌도 현재의 트렌드와 잘 부합하는 제품이며, 앞으로의 시장반응을 살펴보면 좋을 것 같다 

   (2) 연구개발 비중이 높다 

   - 일반 식품회사는 R&D 비중이 매출액 대비 1%인데, 이 회사는 3~4% 수준이고 직원수의 20%가 R&D 인력으로, 연구개발에 힘쓰는 것을 볼 수 있다. 특히 간장도 1950년대에 연구소를 처음 설립한 것이라고 한다. 

3. 결론

  - 작년 기준 428억의 영업이익을 낸, 시총 2,190억원의 작은규모의 식품회사

  - 안정적인 간장류 제품 위에, 장류외의 다양한 제품 카테고리를 제시해주고 있고, 해당 카테고리의 매출 증가폭이 높은 추세를 보이고 있음

  - 하지만, 매출 증가폭을 능가하는 '공격적인 마케팅 비용'으로 영업이익으로의 즉각 반영이 되고 있진 않음

  (1) 폰타나, 티아시아커리 등의 제품이 안정적인 매출을 끌어내고, 마케팅비용이 정상화되고,

  (2) '연두'등의 제품을 필두로 해외 매출이 증가할 수 있다면

→ 지금의 시총 2,190억원, PER 6~7보다는 더 높은 Valuation을 가질 수 있을거라 생각된다. 

3분기에도 공격적 마케팅을 한다고 들었고, 그 때 주가가 일부 하락한다면 매수기회를 가질 수 있을거라 보여진다. 

1. 최근 실적 구성 

  (1) 매출 구성

   - 올해 반기 기준 국내 90%, 해외 10% (작년, 전전년 대비 해서는 수출비중이 감소했다.) 

   - 장류, 장류 외 매출비중으로 보았을 땐, 전전년도에는 3:2였는데, 현재 거의 1:1로 장류 외 매출이 많이 늘었음

  (2) 영업이익

    - 매출액은 증가했으나, 작년 반기 대비 영업이익이 -52% 하락 (2분기에 큰 하락이 있었음)

    - 판관비, 매출원가의 큰 증가 : 전지현을 모델로 쓰는 등 장류 외 상품에 대한 공격적인 마케팅이 큰요인

    - 운반비, 대두가격 인상으로 원재료율 증가 

    - 위의 원인들이 정상화된다면 주가가 다시 re-rating될 수 있을 것 같다 생각이 들고, 애널 리포트보면 대두가격은 하반기쯤 하락한다고 하고, 공격적 마케팅은 3분기까지는 지속된다고 한다. 3분기 실적에서 또 주가하락이 생기면, 매수의 기회가 될 것이라 생각함

2. 투자 지표 

    - 샘표에서 인적분할하여 나온 회사로, 상장한지 오래되지 않아서 그런지 ROE도 우수하다 

    - 부채비율도 꾸준히 줄어들고 있고, EPS도 꾸준히 상승하고, PER는 6~7정도로 유지되는 느낌. 

    - 다만 배당수익률은 낮다 → 이부분은 소액주주들이 연대해서 배당률 올리라는 요청까지 했을 정도로, 주주환원에 인색하다는 시장의 반응이 많은 것 같았음 

1. 분석계기

 - 올 초에 샀다가 맛있어서 매월 꾸준히 구매하고 있는 '폰타나'를 만드는 회사

 - 언뜻보니 재무제표 숫자도 이뻐서 분석하게 됨

2. 제품구성 (매출 : 장류 50%, 그 외 소스류 50%)

  1) 장류 (간장, 된장, 고추장, 쌈장)

   - 간장의 경우 70여년간 간장시장 1위를 지키고 있으며, 점유율 60% 넘는것으로 추정됨

   - 하지만, 사업보고서에도 쓰여있듯이, 양적으로 시장 자체가 약간 감소추세인 점은 마이너스 요소

   - 주요 원재료인 대두 : 전분기 대비 7.2% 상승, 전년 동분기 대비 70.7% 상승 + 운반비 233.3% 상승

   - 중장기 계약으로 가격경쟁력과 공급안정성을 확보할거라 하는데, 올해 반기 기준 원재료 가격은 작년 대비해서는 하락했고, 주요 제품의 가격도 아직 인상은 없음 

  2) 소스류 (대표 4개)

   (1) 연두 : 순식물성 콩성분 요리 에센스

     - "연두해요~" 광고로 많은 인지도가 있는 상품 

     - 순식물성 요리 에센스로, 다시다나 미원의 다음 세대라고 생각되고, 채식트렌드에 부합 (해외 시장 진출) 

     - 한 숟갈에 농도가 짙은 간장에 비해 회전율도 높은 편

   (2) 폰타나

     - 파스타소스, 샐러드 드레싱 등 이탈리아의 지역별 특색을 살린 이국적 소스류 

     - OEM 형식으로 생산하고 있으며, 파스타소스이다보니 내수 위주의 식품, 다니엘 헤니 모델로 공격적 마케팅

   (3) 새미네부엌

     - 겉절이, 깍두기, 부추파김치, 보쌈김치, 오이소박이 총 5가지 소스 + 고춧가루를 넣으면 김치가 완성됨

     - 김치 양념은 아직 CJ제일제당, 대상 등의 식품 대기업에서 진출한 분야가 아니고, 요새는 김치를 만들어먹기보다 사먹는 경우가 많기 때문에, 그 중간단계인 김치 양념은 충분히 히트칠 수 있을거라 생각함.

     - 일반 김치가 아니라 특색있는 5개 김치이기 때문에, 시장의 반응을 지켜보면 좋을 것 같다. 아직 공격적 마케팅을 하진 않은 듯 싶음 

   (4) 티아시아커리 

     - 한국에 대중적인 일본카레와 달리 인도커리를 출시

     - 19.6월에 처음 런칭한 제품으로, 매출이 크게 증가하고 있는 추세 (사업보고서에 언급된 내용인데, 구체적 숫자는 없다) 

     - 21년 4월 전지현을 모델로 해서 공격적인 마케팅을 하고 있음 : 2분기에 거의 60억을 태웠다고 한다 

⇒ 안정적인 장류 매출을 기반으로, 장류 외의 제품에 대해서 나름 새로운 시도나 공격적인 마케팅을 하고 있다고 보여진다. 

현재는 초기단계인데, 안정적인 매출화가 이루어지고, 마케팅비용이 조금 줄어든다면, 매출과 영업이익 측면에서 한단계 업 될 수 있을거라 판단.

자료검색하다보니, 3분기에도 공격적인 마케팅을 한다고 하던데, 실적이 떨어졌을 때 매수기회가 올 수도 있을 것 같다

스터디에서 신재생에너지 관련 종목들을 보고있는데, 역시나 사실 매수하고 싶은 종목이 발견되진 않았다. 

수소 연료전지 관련해서, 핵심 소재 중 하나가 '탄소 섬유'라고 하는데, 그것 관련 기업을 조사해보았다. (아직 매수하고 싶을만큼 매력이 느껴지진 않지만) 

효성첨단소재는 사실 본업은 따로있다. 그래서 수소관련과 본업을 나눠서 보았다. 

1. (수소관련) 무엇을 하는 회사인가?

- 탄소 섬유를 생산하는 회사이다. 

- 탄소섬유는 수소 충전소 중압/고압 압력용기, 수소이송을 위한 튜브트레일러, 연료전지차 압력용기 등 모든 수소생태계에 적용될 수 있는 필수 소재이다. 좀 더 추가적으로 얘기하자면, 수소가 철이랑 닿으면 반응하기 때문에, 철이 아닌, 하지만 높은 압력을 견디는 소재가 필요하고, 그게 바로 탄소섬유이다. 진입장벽이 높은 소재이고, 수소 저장을 위해 현재 대체할 수 있는 소재도 없는 상황이다. 

- 사실, 효성첨단소재는 탄소섬유 관련 1위 회사는 아니다. 원래 기체 압력용기 탄소섬유시장에서는 도레이가 글로벌 1위이고, 그 다음이 효성첨단소재이지만, 사실 점유율이 작은 편이다. 

  - 원래 도레이에서 100% 수입하였는데, 효성첨단소재가 탄소섬유 국산화에 성공했으며 28년까지 1조원을 투자해서 연간 탄소생산 2만4천톤까지 끌어올릴 계획이라고 한다. (현재는 4,000톤의 생산능력을 가지고 있고, 22년에는 2,500톤이 추가 증설 예정)

- 수주 또한 계속 증가하고 있다. 한화솔루션이 인수한 '시마론'과 5년 장기계약 체결을 시작으로, 일진하이솔루스, 엔케이 등 국내외 튜브트레일러 수주가 증가하고 있고, 충전소용 중압/고압용기로의 수주도 증가하고 있다고 한다. 

- 특히, 올해부터는 미미하지만 탄소섬유 관련 흑자전환을 하기도 하였다. 

2. 원래는 무엇을 하는 회사인가?

- 18년 6월 주식회사 '효성'의 산업자재 사업부문이 인적분할하여 신설된 회사이다.

- 산업자재군 제품 대다수가 자동차와 연관된 상품으로 자동차 수요의 영향을 받는다.

  - 주력제품은 타이어코드(타이어보강재)이고, PET 타이어코드의 경우 글로벌 시장에서 점유율 약 50%를 차지하고 있다. 

- 캐시카우인 타이어보강재 사업에서 발생한 이익을, 신사업인 아라미드나 탄소 섬유 부문에 투자하고 있는 느낌을 받았고, 본업에서는 매출을 잘 내고 있고 특히 올해는 어닝 서프라이즈도 있었다. 

3. Valuation?

- 애널리스트 리포트들을 보면, 21년 예상실적 PER를 생각해보았을 때 고평가 구간이 아니라는 말이 있다.

- 그 이유로는 허상만 있는 일부 수소관련주들과 달리, 탄소섬유가 이미 실적으로 반영되고 있고, 본업인 타이어보강재 역시 하반기 수요증가 기대로 실적 호조가 예상된다는 것이다. 

4. 내생각?

- 지식이 짧아 결론을 내기 어렵다. 

- 효성첨단소재가 하고 있는 '본업'에 대한 이해가 부족해서 사실 Valuation이 저평가인지는 잘 모르겠다. 실제로 최근에 많이 오르기도 했다.

- 이베스트 이안나애널리스트 말에 의하면, 다른 화학기업들과 마찬가지로 본업 관련해서는 peak out이 예상되기 때문에, 주가가 조금 지지부진해질 수 있으나, 주가 자체가 순수화학스프레드 자체로만 움직이는 pure화학 기업이 아니고 '수소'라는 모멘텀이 있어서 꾸준히 가져갈만하다고 함

- 대충 4분기에 실적이 꺽일수는 있다는데, 그럼 그 때 그에 맞춰 실적도 떨어지면 매수 기회를 찾을 수도 있을 것 같긴함. 

하지만, 요새 보고있는 신재생에너지 쪽은 내 투자 성향이랑 잘 안맞는 것 같은 느낌이 든다. 

차라리 신재생 에너지 관련 ETF를 소액 꾸준히 장기적으로 매수하는것이 나에게는 좀 더 매력적인 투자처일 것 같다.

주가가 꺾이지 않고 계속 안꺾일 것만 같았던 카카오도(물론 규제 때문이라지만) 갑자기 주가가 꺾이는것 보면, 

더더욱 Value를 잘 파악할 수 있는, 미래의 실적을 그나마 잘 가늠할 수 있는, 성장하는 기업을 찾는게 더 중요하다는 생각이 든다

스터디에서 신재생에너지 쪽을 보고 있다. 이에, 최근 상장한 일진하이솔루스를 한번 살펴보았다. 

대부분의 내용은 Dart 사업보고서와 유진투자증권 최근 리포트를 참고했다. 

1. 무엇을 하는 회사인가?

- 수소사업(수소저장용기)와 환경사업(매연저감장치)을 영위하는 회사이다. 

[수소사업]

  -  현대차 넥쏘에 들어가는 고압수소용기를 독점 공급하고 있으며, 23년에 출시예정인 넥쏘 차기모델도 공급 계약을 완료한 상태이다. 

  - 일진하이솔루스의 고압용기는 탄소섬유로 만들어진 700bar의 압력을 견디는 탱크로, 수소차 원가의 약 20%수준을 차지하는 핵심 부품

  - Type4 고압용기인데, Type3 대비해서 높은 효율성과 내구성이 우수하며, 해당 분야를 선도하는 제조사가 일진하이솔루스이다. 

  - 현대차에 독점 공급하고 있기 때문에, 현대차의 수소차 점유율과 동일하게, 일진하이솔루스의 시장점유율은 69%로 높은 편이다.

  - 실제, 글로벌 완성차중에서는 현대차, 도요타, 혼다가 수소차 양산에 성공하였는데, 도요타는 자체적으로 수소용기를 공급하고 있고, 혼다는 Luxfer(캐나다)사의 Type3용기를 납품받고 있다. 

  - 현재는 수소연료전지 승용/상용차량의 비중이 높지만, 선박/트램/지게차/드론 등 수소연료전지를 채택하는 모빌리티가 증가하면서 각 분야별 수요 또한 증가할 것이라 한다. 

  - 추가적으로, 최근들어 전기차 우선 전략을 취했던 많은 완성차업체들이 전기차대비 장거리 운송 장점이 있는 수소차 부문에 실증 및 개발에 적극 참여하고 있어서, 2~3년 후 수소전기 상용차 시장이 본격화될것이라 하고, 이 부분에 수혜를 받을 수도 있다고 한다. 

[환경사업]

  - 고정비 감소를 통한 매출변동에 탄력적으로 대응하기 위하여 매연저감장치를 외주 생산하여 공급하고 있다.

  - 자동차 크기에 따라 시장점유율이 다른데, 중형자연, 대형자연 등의 품목에서는 점유율이 1위이다.

  - 노후 경유차로부터 발생하는 미세먼지 및 배출가스 관리를 위한 정부정책이 체계적으로 시행되고 있는 만큼, 해당 분야가 일진하이솔루스의 안정적인 캐시카우 역할을 수행하고 있다. 

  - 미세먼지 대응 예산은 해를 거듭할수록 증액되고 있으며, 관련 규제가 강화되고 있어, 관련 시장이 확대될 가능성이 높다고 한다.

2. 매출현황은?

최근들어서 수소차 관련 탱크 매출 비중이 더 높아지고 있다. 

3. Valuation 

공모가는 34,300원이었는데 따상을 하면서 거의 주가가 90,000원으로 올라갔다. 

그러면서 PER가 166배로 정말 높이 올라갔다. 유진투자증권의 연간실적추정에 따르면 21년말 대비 25년말 당기순이익이 7배 성장하여, 현재 주가 기준 PER를 약 21로 기대하고 있다.

4. 나의 결론

사실 미래에 성장이 더 커질것이라하더라도, 나에게 높은 PER는 항상 부담이 된다. 

수소차 시장이 앞으로 커질 것이고, 거기에서 계속 일진하이솔루스가 Key Player가 될 것이라 생각하면 

소량씩 매수하는 것은 나쁘지 않을 것 같지만, 신재생에너지 쪽을 보다보면, 해외 ETF 인 ICLN을 장기적으로 소액 매수하는 것이 나에게는 더 좋은 전략이 아닐까 싶다.

1. 종목 분석 계기 

- 스터디에서 누군가 과거에 소개했던 종목이었고, 좋은 기업이라 생각했지만, 깊이 보진 않았었음

- 최근에 주가가 지지부진했고, 종목을 자세히 살펴보고자 함.

2. 무엇을 하는 회사인가? 

크게 3가지 사업을 하고 있다. 광고대행업(에코마케팅), 전자상거래(데일리엔코), 의류제조(안다르) 

한 때 인기 있었던 클럭 마사지기가 데일리엔코 대표적 상품이고, 최근 코로나로 집콕, 에슬레저룩 수요가 늘어나면서 수혜를 봤던 기업이 안다르이다.

저게 독립적으로 떨어져있는게 아니다.

에코마케팅의 김철웅 대표는, '우리회사는 제일기획과 경쟁하지 않는다. 광고를 통해 기업성장을 이끈다'고 말한다.

기업의 병원이라는 비유도 하는데, 결국 광고를 통해서 고객 기업의 매출과 수익을 올리는 '비즈니스 부스팅'을 하는 회사라고 한다.

신기한 BM을 가지고 있는 회사이다. 

예를들어, 안다르의 경우도 올해 에코마케팅이 지분투자를 한 회사이고, 적자를 보고 있다가, 올해 흑자전환을 한 것으로 알고 있으며, 

데일리엔코같은 경우는 D2C (Direct to Customer)로 직접 상품을 만들어서 → 고객에게 판매하는 구조의 비즈니스를 하고있다. 

3. 최근에 주가가 하락한 이유는?

주가 하락에는 정확한 이유를 들이밀 순 없지만,

결국 회사는 실적으로 주가가 결정이 되고 최근에 2분기 실적에서 어닝쇼크가 있었다. 

매출은 전년 동기 대비 21% 올랐으나, 영업이익이 전년 동기 대비 57%의 하락이 있었다. 그래도 매출액은 늘었다는 것은 긍정적으로 보여진다. 최근 리포트들을 살펴보니, 신사업 투자에 따른 영업이익 하락이고, 하반기엔 개선될 것이다라는 내용이 많다. 

그 중 특히 안다르의 성장을 가속화시키기 위해서, 많은 비용들이 선반영 되었다고 한다. 

개인적으로 에코마케팅은, 히트상품을 꾸준히 발굴해서, 꾸준히 시장에 내놓아야 이익으로 지속될 것 같은 느낌인데, 그게 참 어려운 일이라고 느겨진다. 그리고 예전보다 안다르의 인기가 식은 느낌인데, 성희롱? 이슈도 있었고, 어쨌든 진입장벽이 높은 산업은 아니다보니, 더 큰 이익을 가져올 수 있을지는 의문이다.

물론 그럼에도 안다르를 적자기업에서 → 흑자기업으로 변화시킨 부분이나 관련 능력은 대단한 것 같다.

네이버 트랜드에 최근 6개월 안다르, 뮬라웨어, 젝시믹스, 룰루레몬으로 트랜드 비교를 해보니, 

그래도 젝시믹스와 선두로 검색량이 많은 편이긴 하다. 

4. 투자 지표는? 

영업이익률, ROE 모두 우수한 기업이다. 그리고 창립 이래 적자난 적이 없는, 재무적으로도 우수한 회사이다. 

PER같은 경우는 16~18에서 머무는 것 같은데, 현재 PER는 13.49로 약간 내려온 상태이긴 하다. 하반기에 실적이 잘 나오면 다시 주기가 일부 회복할 수 있을 것 같은 생각은 든다. 하지만 매수하기에는 조금 더 조사가 필요해보인다. 

1. 종목 분석 계기

- 주식 분석 스터디에서 한 분이 소개해준 종목

- 코로나 블루로 우울감을 느끼는 사람들이 많아졌고, 마음에 관한 병도 묻어놓는 것이 아니라 치료해야한다는 인식이 점차 개선되고 있다 생각함

- 실제 미국 같은 선진국에서는, 오히려 몸이 아프면 병원에 가듯이, 마음이 아플 때 병원에 가는 것이 당연시 여겨지고 있음

- 중장기 메가트렌드 관점에서 나쁘지 않은 종목이라 생각

2. 무엇을 하는 회사인가? 

- 정신건강용제를 주력으로 판매하는 회사로, 국내 정신치료 약물시장의 점유율 1위 기업이다. 

(1) 주요 제품 및 서비스 

  - 정신신경용제 외 다른 품목도 있지만 비중은 미미한 편이다. 

  - 정신신경용제는 크게 조현병 치료와 항우울제로 구분되는데 매출은 조현병 치료제가 높지만, 성장은 항우울제가 높다고 한다.

(2) 원재료, 생산능력

  - 원재료 가격은 대체로 더 낮아지는 추세를 가지고 있다. 

  - 생산 능력이 늘었는데, 공장도 추가로 지은건가? 가동률은 90% 수준이다. 

(3) 실적현황 

  - 아래 표는 많은 도움이 되고 있는 정홍식 애널리스트가 작성한 리포트에 있는 내용이다. 

  - 근 4년간 매출액의 역성장은 없었지만, 영업이익은 다소 증감이 있었다. 의약품은 정부 정책에 따른 약가인하 이슈가 있는데 그부분에 의한 하락이지 않을까 싶다. 

  - 그래도 매출액 기준 정신신경용제 부분의 역성장은 없었다. 

  - 코로나 블루로 관련 질환 약이 이슈가 될거라 생각하긴 했지만, 사실 시장 증가는 생각보단 더딜 것 같은 느낌이다. 

  - 특이한 점은 R&D 비용과 비중이 계속 늘어난다는 점. 실제 21년 반기 보고서를 보니, 비중이 11.6%로 더 늘어났다. 

  - 연구개발 현황을 살펴보니 정신치료를 중점으로 많은 연구들이 진행중이다. 순현금을 잘 내고 있고, 매출도 안정적으로 내고 있으니 그걸 바탕으로 연구개발을 좀 더 적극적으로 하고 있는 모습으로 느껴진다. 

3. 고려해야 할 부분은?

  - (마이너스) 약가 인하 : 2년 마다 한 번씩은 있는 이벤트이기 때문에, P의 감소폭이 Q의 증가보다 높아진다면 영업이익의 역성장이 될 수 있다.

  - (중립) R&D 비용이 늘어남에 따라, 매출 증가에 따른 영업이익 상승효과를 못보고 있는 상황이다. 하지만 미래의 이익이 될 수 있으니 이건 그렇게 안좋은 요소는 아니라 생각한다. 

  - 치매 관련 임상 : 2014년에 임상 통과가 있었고, 3상은 계속 진행 중인것 같은데, 팔로업이 필요하다. 

4. Valuation 

  - PER는 13~16을 움직이는 것 같은데, 현재 싸지도 비싸지도 않은 느낌이다. 

5. 결론 

  - 정신치료에 대한 인식 개선, 향후 Q가 늘어날 것이고, 그에 따라 장기적인 관점에서 매출액과 영업이익의 증가가 이루어질 수 있는 좋은 회사로 보여진다.

1. 종목 분석 계기 

- 작년에 언텍트 이슈로 주가가 9만원대로 급등하였는데, 현재 5만원대로 많이 내려왔고, 그당시 BM이 좋다고 생각했음.

- 그 당시 생각했던 투자아이디어가 변하지 않았으면 일부 매수하면 좋을 것 같은 생각. 

2. 무엇을 하는 회사인가? 

- 크게 IX와 IDC 사업을 하는 회사이다.

(1) IX (Internet eXchange) 

  - ISP의 트래픽을 연동해주는 역할을 한다. ISP란 인터넷 제공사업자인 KT, 유플러스, SK브로드밴드 등의 회사를 말하는데, IX가 없다면, SK는 SK간, KT는 KT간 연동만 가능하다. 그래서 그 중간을 연결해주는 역할을 하는 것으로 보면된다. 

  - 하지만, 케이아이엔엑스 사업보고서에도 언급되있듯이 최근 매출 비중이 감소하고 있다. 그 이유는 대형 ISP의 중소 ISP 인수가 생기면서 (CJ 헬로비전 → LG유플러스로의 편입) 매출 비중이 줄고 있는 것. 

  - 현재 21.2분기 분기보고서 상 매출비중은 12% 정도 되는 것 같다. IDC보다 고마진 사업이라고 알고 있는데 이부분은 아쉬운 점. 

(2) IDC (Internet Data Center) 

  - 많이들 들어봤을 인터넷 데이터 센터 사업이며 매출의 가장 큰 비중을 차지한다. 

  - IDC사업자는 크게 기간통신사업자, IT서비스업체, 중견 IDC, Virtual IDC로 분류가 되고, KINX는 중견 IDC에 속한다. 

  - IDC 사업에는 크게 코로케이션과 서버호스팅이 있는데, 코로케이션은 고객이 서버를 보유하고 있다면, 그 서버를 IDC에 입주 시키고 운영, 관리를 맡아주는 것을 뜻하며, 서버호스팅은 서버 구입, 임대, IDC 사용까지 포함하는 것을 뜻한다. 

3. 왜 좋다고 생각하는가?

(1) 우선 트래픽이 증가하면 매출이 증가한다.

  - 중장기적으로 사용하는 트래픽이 증가하는 것은 필연적인 메가트렌드로, 장기적 매출 규모는 우상향 할 것으로 판단된다. 

  - 실제 BM이 고객별로 예상 트래픽, 사용전력, Rack 공간등의 조건에 따라 최초 계약하고, 실제 발생하는 트래픽 양이 기준 초과시 추과 과금하는 형태를 가진다. 실제 15년간 한번도 역성장 한 적이 없다. 

(2) 한국 클라우드 시장은 성장 잠재력이 높다.

  - 미국 침투율 40%, 한국 10%로 여력이 있고, 실제 많은 국내 기업의 퍼블릭 클라우드 전환은 증가하고 있는 추세이다.

(3) 멀티 클라우드 수혜 및 이에 따른 인터커넥션 매출 증가가 기대된다.   

  -  KINX의 경쟁력인 '중립적인 망' 덕분에, CSP(클라우드 서비스 제공업체)들이 KINX에 가장 많이 입주해있다. 

  - 또한, 많은 회사에서 '멀티 클라우드' 형태를 두고 있기 때문에, on premise와의 연결, 클라우드간의 연결 회선이 필요하고, 이 부분에 대한 성장률이 기대된다. 이는 마진율이 높은 서비스라, 향후 마진율 상승을 이끌 것으로 기대된다. 

  - 실제 분기 8~9억 수준의 매출이 나오지만, (아직 미미하지만) 성장률은 가장 좋은 부분이라고 한다. 

21.2분기 실적 리뷰

• 매출액, 영업이익 각각 4,122억원, 1,668억원으로 전년비 34%, 106% 증가 (컨센 대비 500억 상회)
• 1,2공장 Full가동, 3공장 Full 가동 근접
  • 어닝서프라이즈 요인 : 3공장 판가 높은 CMO매출, COVID-19 매출 본격화(OPM 41%)

개인적 생각

• CMO가 성장성이 있는 산업이고, 글로벌 1위라고 하지만, Valuation이 너무 높다는 생각이 들었음.
• 찍히는 실적이 안정기에 접어든 Lonza(매출액, 영업이익이 삼바 대비 4~5배 수준)와 삼성바이오로직스의 시가총액이 유사함.
• Lonza PER가 50수준이고, 현재 당기순이익의 4배가 되는 시점이 론자 PER인 50언저리가 되는 시점일텐데, 컨센 실적 기준으로 7년도 더 뒤의 일. Lonza PER도 낮지만은 않은 수치인데, 꽤 먼 미래의 실적을 앞으로 땡겨온 느낌. 
• 하지만 컨센은 현재 수주된 금액, 미래에 증설되서 늘어나는 Q를 기준으로 예측을 하고 있으며, 21.1,2분기만 봐도, 컨센서스 대비해서 상회하는 실적을 내주고 있음.
• 장기적인 관점에서 삼성바이오로직스가 그리고 있는 큰 그림을 파악하면 좋을 것 같아 살펴봄

(장기적 관점) 투자 포인트 

(1) (생산역량 강화) 제2 바이오 캠퍼스 증설 기대

• 현재 1~4공장은 제1 바이오캠퍼스에 있고(10만평 규모), 동일규모의 제2 바이오 캠퍼스 증설 검토
  • 4공장의 경우, 기존 공장 규모(1~3공장)의 70%에 달하는 대규모 설비, 수주요청 21.1월 8개에서 4월 22개로 빠르게 증가
• 2020년 주주총회에서 처음 언론 공개되고, 매입 등 증설 논의 활발히 진행중

(2) (사업포트폴리오 강화) CDO 등 신규 사업의 성장

(CMO : 세포주 받아서 생산, CDO : 세포주를 만든 후 생산까지)

• 경쟁력 있는 계약 구조 : CMO 강제하거나 개발 Royalty 수령 조건 없어 우호적으로 진행
• 수준 높은 서비스 : 자체 세포주 서비스 에스초이스 공개, 퀄리티 높은 서비스 제공 계획 제시
• 2030년 기준 CMO 생산의 50% 까지 CDO 파이프라인으로 채울 것이라는 계획 밝혔음
• 18년 5건이었던 프로젝트 건수는 21.1분기 기준68건으로 빠르게 성장
• 이는 주요 CDMO 3사의 공통 전략이기도 함 

(3) mRNA 등 CGT CMO 사업 확대 (CGT : Cell&Gene Therapy)

• 21년 모더나 mRNA 백신 완제의약품 계약 수주에 이어, 22년 상반기 내 mRNA 백신 원료의약품(DS) 생산을 위한 cGMP 인증 준비 밝히며, 본격적 CGT 사업 진출 확장 계획 밝힘
• (참고) CGT란? 세포 유전자 치료제로, 개개인의 세포를 추출해, 유전자를 번형하여 다시 주입하는 치료법으로, 환자 자신의 세포로 만드는 치료제이므로 부작용이 적고, 공격해야하는 세포만 공격하기 때문에 치료효과가 높을 것으로 기대됨
• GCT는 양산을 위해서는 기존 항체 치료제와 다소 상이한 역량이 필요됨. 특히 자가 세포치료제는
  1. 표준화보다는 맞춤화 생산과정이 요구되어 Scale-Up이 어려움
  2. 환자의 상태가 악화되기 전 치료제 생산을 위해 빠른 현재 생산 필요
  3. 매우 높은 생산비용 요구로, 생산과정을 상업화 수준으로 확대하는 것이 어려움
  동종 세포치료제의 경우에도
  1. 유전자 편집기술이 필요하거나
  2. 각국 규제기관에서 사용을 강제하는 Cell Bank가 존재하는 경우도 있어 거점 설비 필요하여,
  높은 잠재성만큼이나 기술적 장벽이 높음
• Lonza의 경우, CGT 비중이 전체 매출의 5%에 달하며, 확보 프로젝트 120개, 논의중 고객수도 160개 이상이라고 함 (Lonza가 추정하는 CAGR은 20% 수준)

(4) 글로벌 거점 강화

• 20년 10월 CDO R&D 센터 개소하며 본격 CDO 시장 진출에 나섬 + 보스턴, 유럽, 중국 등 확장 계획
• CDO 계약의 경우, 국내 바이오텍을 중심으로 확장해왔는데, 21.6월 이스라일로부터 계약 수주함
• 생산 설비도 글로벌 거점 마련?
  • 세포치료제는 로컬화된 생산설비 갖추는 것이 일반적
  • 매출규모에 비해 다수 설비를 보유해야하는데,
    1. 맞춤화된 생산과정으로 환자/병원/생산설비가 지리적으로 가까워야 하고
    2. 환자의 병변이 악화되기 전 신속하게 공급해야 하고
    3. 대량생산에 기반한 규모의 경제의 이점이 크지 않기 때문

삼성바이오로직스는 보면 볼수록,

이러한 투자포인트를 가지고, 미래에 실적이 어떻게 될건데?라고 생각했을 때는 답이 잘 안나오는 것 같다.

지금의 Valuation과 무관하게 미래의 시장성, 성장성이 굉장히 좋은 CDMO계의 TSMC이지 않나 하는 생각이 드는데,

커피캔 포트폴리오로 정말 큰 장기간을 보고 투자하는건 나쁘지 않은 선택같다. 

출처 : 교보증권 삼성바이오로직스 리포트 참고 (고개가 끄덕여지는 큰 그림)

Dart 사업보고서 - 사업의 내용 정리 

1. 사업의 개요

(1) 업계 현황

[산업의 특성]

• 바이오 CMO사업 : 자체 생산역량이 부족하거나, 의약품 R&D 및 마케팅에 사업역량을 집중하기 위해 생산을 전략적으로 아웃소싱하는 글로벌 제약사를 고객으로, 바이오의약품 위탁개발/생산 하는 사업
• 바이오의약품은 연 평균 10.7%의 높은 성장률, 제약사의 CMO활용 확대 추세
• CMO사업의 역량 : 품질관리, 제조원가 경쟁력, 적시 생산 공급의 스피드, 안정적 수주
  • 상업용 플랜트 건설에 대규모 투자가 필요하고, 사업화 준비에 최소 3년 이상이 소요
  • 동물 세포 이용하는 세포 배양, 정제, 충전 등 GMP에 부합하는 높은 품질관리 요구
  • 제약사가 CMO로 바이오의약품 생산을 위해서는 2년 정도의 준비기간이 소요되며, 이에 제약사와의 CMO계약은 통상 5~10년의 장기계약주력하는 분야 : 항체의약품

[산업의 성장성]

• CMO 시장의 성장 요인
  • 블록버스터 바이오의약품(자가면역질환 치료제, 항암제, 당뇨 치료제) 지속 개발
  • 글로벌 제약사의 생산분야 아웃소싱 확대 추세
    • 불확실성 최소화를 위해, 대규모 자본투자가 소요되는 생산에 CMO활용
  • 공급 안정성 확보를 위한 복수 생산설비(Dual Sourcing) 수요
    • 제약사에 공급안정성 강화권고에 따라, CMO로 복수 생산설비 운영사례가 확대되고 있음
  • 특허만료에 따른 바이오시밀러 출시

[시장 규모 및 전망]

• 바이오의약품 시장은 전체 시장에서 33.9% (3,626불), 26년까지 년평균 10.7% 성장전망
• CDMO는 21년 150억불, 향후 5년간 14% 성장 전망

[경쟁상황]

• Lonza : 스위스 본사, 25만리터 동물세포 배양설비 보유
• Boehringer Ingelheim : 독일. 독일과 미국 등 29만리터 생상설비 보유
• 당사 : 21년 1분기 말 36.4만리터, 생산설비 기준 세계 1위 CMO로 도약

(2) 회사현황 

• 송도에 상업제품 생산설비 36만리터, 임상용 생산설비 4천리터 : 총 36.4만리터 Capa 확보
• 23년까지 25.6만리터 규모의 4공장을 신설해, 세계 생산설비 1위 유지해나갈 전망

[생산활동]

• CMO계약 체결되면, 고객 제품 생산 기술을 이전받는 Tech Transfer 절차 진행
• 단계별 생산 안정성 검증 진행 후, 인증용 생산제품 및 생산공정에 대해 규제기관 제조승인 신청
  • 배양공정 : 고객사 제품 품질 스펙에 따라 고품질 세포 배양
  • 정제공정 : 유효약물 정제과정

[생산공장]

[시장점유율]

• 설비 Capacity 기준, 당사 25%, 스위스 Lonza 17%, 독일 Boehringer Ingelheim 20%

[신규사업]

• 기존 위탁생산 CMO 중심에서, CDO로 사업영역 확장하여 글로벌 종합 바이오 기업도약 목표
• CDO : 자체 세포주 및 공정개발 역량 없는 중소 제약사를 대상으로, 세포주/공정 및 제형개발 서비스를 제공하는 위탁개발 서비스
  • 중소바이오사 증가, 바이오시밀러 항체 pipline 증가에 따라 연 10%이상 성장률 예상

2. 주요제품

3. 주요 원재료

• 구매한 원재료 및 부대비용은 고객사로부터 대부분 사전 혹은 사후 정산(환급)이 이루어지는 구조.

4. 생산 및 생산설비

• 가동률은 꾸준히 증가중

5. 매출 

• 지역별 매출 : 유럽 > 국내 > 미주 순 

[판매경로]

• CMO는 수주산업으로, 고객사와 수주계약을 체결하는 것이 영업에 가장 중요
• 수주에는 6~12개월이 소요되며, 고객사의 품질승인(Quality Release) 시점에 매출을 인식

6. 수주 상황