천천히, 꾸준히 투자

이 책의 투자원칙은 "경제적 해자를 가진 기업을 찾아서 투자해라"라는 한 마디로 쉽게 요약가능하다. 

그리고 "경제적 해자"를 가지고 있다는 것에 대한 구체적인 정의를 여러 장에 걸쳐 설명하고 있다.

책에서 언급한 폐기물 산업을 보고 코엔텍이 생각났고, 신용평가산업을 보고 이크레더블이 생각났다. 

다양한 정성적인 정의 뿐만 아니라, 

수치적으로는 ROE(자본수익률)이 꾸준히 15% 이상이라면, 경제적 해자를 가지고 있다고 이야기하고 있다. 

충분한 기간동안 꾸준히 15% 이상의 ROE를 내는 기업을 필터링해서 종목발굴에 활용하곤 하는데, 

실제 최근 3개년이라도 꾸준히 15%이상을 내는 기업이 많지는 않다. 

또한, 회사를 매각하거나, 특정 이벤트에 의해서 ROE가 부풀려지거나, 감소되는 경우도 있고, 

자기자본은 적고 과도하게 부채를 끌어와서 ROE가 부풀려지는 경우도 있는 등 다양한 왜곡이 발생할 수 있기 때문에, 

그부분에 대한 염두를 하면서 종목 발굴에 참고해야 한다. 

과거 2017~2019년 기준으로 본 적이 있는데, 2,102개의 종목중에 

(1) ROE가 3개년 이상 연속 15% 인 기업은 고작 77개 뿐이었다. 

(2) 해당 기업들은 어디 산업에 속하는지 살펴보았는데, 책에서 언급했던 신용정보산업이나 의료기기 산업이 상위에 등장한 점이 신기했다.

신용정보산업은 '라이센스'업이기 때문에 경제적해자가 높았고, 

의료기기는 전환비용이 높기 때문에 경제적해자가 높다고 책에서 언급했다.

종목을 발굴할 때, "이 기업은 어떤 경제적 해자'를 가지고 있는가에 대한 고민을 꼭 해야겠다. 

5년 연속 매출액과 영업이익이 모두 증가한 기업은 얼마나 될까? 

5년 연속 매출액과 영업이익이 모두 증가한 기업을 찾아보았다. 

많을 줄 알았는데, 중간 코로나 이슈도 있었고, 상장한지 얼마 되지 않은 기업들은 제외되다 보니까, 많지 않다. 

총 63개의 기업이 나왔다. 익숙한 기업도 있고 처음 보는 기업도 있다.

내가 아는, 눈에 띄는 기업은 코웰패션, 이크레더블, 동국제약, 시디즈, 에코마케팅 등 

생각보다 특정 산업만 있기 보다 다양하게 있었다. 

5년간 역성장없이 매출액과 영업이익이 증가하면서, 자본도 효율적으로 굴리는 기업이라면, 

좀 더 세부적으로 살펴보기 좋은 기업대상이라고 생각한다. 

이들은 실제 5년간 주가가 많이 올랐을까? 

투자포인트 

1. 전방산업의 수혜

   - 메모리, 비메모리 산업의 높은 가동률은 그만큼 세정, 코팅에 대한 수요가 높아짐을 의미하며, 자연스레 매출 증대가 가능하다.

2. 반도체 제조공정의 미세 패턴화

   - 미세 오염물인 파티클 제어는 반도체 제조공정의 수율과 생산성에 막대한 영향을 끼치며, 장비 정밀 세정 및 특수 코팅 기술이 중요하다.

3. 경기민감도가 상대적으로 낮음

   - 장비주와 달리, 생산은 365일 지속되므로, 세정과 부속품에 대한 수요는 꾸준하다. 그러니 고객의 사업이 사라지지 않는 한, 수요가 사라지지 않고, 기반시설에 대한 진입장벽도 높은편. 

   - 경기가 안좋을 때에는, 신규부품에 대한 대체제(값 비싼 신규 부품을 사는 대신 세정, 코팅)로 수요가 늘어나는 경향이 있다.

4. 높은 ROE 

   - 고객의 자산을 세정, 코팅하는 사업모델로 재고자산의 규모가 작고, ROE도 꾸준히 15를 넘고있다. 

------ < 세부 내용 > ------

1. 뭐하는 회사인가? 

   - 반도체 및 디스플레이용 세정 코팅 서비스 업체이다. 

   - 매우 비싼 반도체 장비 부품을 오래쓰고, 미세오염을 줄여서 수율을 상승시키기 위해서는 세정과 특수 코팅이 필요하고, 이를 한국 최초로 시작했다.

   - 가동률이 높으면 장비에 세정, 코팅 해야 하는 빈도가 높아질 것이기 때문에, 전방산업인 메모리, 비메모리 산업의 높은 가동률 수혜를 누리고 있다. 

   - 메모리 뿐만 아니라, 비메모리 익스포저도 높은 편이고, 해외업체로 다변화된 매출구조를 가지고 있다. 

   - 또한, 비메모리 파운드리 업체의 가동률은 풀 가동 상태이고, 향후 엄청난 증설 스케줄이 예정되어 있다. 

(세정 : '세정'이라는 특정 프로세스를 거친 제품, 코팅 : 당사의 '코팅'기술을 응용한 프로세스를 거친 제품)

2. 주요고객사

3. 숫자로 찍힌 실적들 

4. 정확한 BM이 무엇인가? 

   - 매일 고객사를 통해 세정, 코팅 부품을 받아오고, 세정/코팅 후 1~3일 사이에 대부분 납품 진행한다. 

   - 세정 서비스 : 세정액 판매가 아니라, 세정 서비스를 지원하는 것으로, 반도체 공정 중 오염된 공정장비 및 부품이 코미코로 반입이 되고, 코미코의 세정 프로세스에 따라 세정이 이루어지는 구조이다.

   - 코팅 서비스 : 당사 가장 큰 매출 차지. 부가가치가 세정보다 높다.

→ 서비스를 지원하기 때문에 재고자산이 쌓이지 않는 좋은 BM, 하지만 Capex 투자는 필요한 비즈니스 모델이다. (고객사 라인별, 공정별, 재질별 라인을 구축하기 때문에, 고객사 니즈에 따라 라인을 추가증설해야 하는 부분도 생기기 때문)

- 그래서 실제 18년 Capa확대하면서 CB(전환사채)와 BW(신주인수권부사채) 발행 이력이 있고, 그 당시 증설이 공격적이라는 시장의 시선이 있었지만, 18년 가동률 100%를 넘어갈 정도로 물량이 밀려있던 상황으로, 증설 이후 고객사 물량을 잘 소화하고 있다고 판단된다. 

- 21년 가동률도 Tracking 할 필요가 있음. 

5. 경쟁사는 어디어디 있는가?

   - 싸이노스(비상장), 원익QnC, 아이원스 

   - 아이원스는 세정/코팅이 매출액 비중 20%, 원익QnC는 쿼츠, 세라믹스, 세정사업을 하고 있지만 쿼츠 집중 

   - 경쟁사는 국내법인 위주이고, 코미코는 대만, 싱가포르, 미국, 중국 등의 현지 법인에 세정 및 코팅 전문 설비를 확보하고 있어 해외 고객사에 대한 대응력이 높은 편이고, 코팅 공정의 핵심원료인 코팅파우더를 존속회사인 (주)미코를 통해 제조하고 납품받고 있어 타사대비 원재료 수급이 용이하다고 하다. 

21년 7.23일 주가를 불러와서, S-RIM 적정주가와 비교해서 기대수익률을 산출해보았다.

1. S-RIM 계산

- 기업가치는, '자기자본 + (초과이익/할인율)'로 계산이 되고, 기업가치를 유통주식수로 나눈 것이 적정 주가로 계산이 된다.

여기서 초과이익은 "자기자본 X (ROE - 할인율)"으로 계산이 되는데, 

ROE는 최근 3개년을 최근 년도 순으로 3,2,1 가중치 부여해서 계산했고, 

할인율은 한국신용평가 홈페이지의 BBB- 등급 채권 5년 수익률(회사채 수익률)인 8.35값을 적용해서 계산했다. 

2. 추가적인 필터 추가

단순히 Return Rate순으로 계산하진 않았고, 나는 ROE를 중요시하기 때문에, 

최근 3개년 ROE가 15이상인 종목으로만 필터를 걸어서 계산해보았다. 

아래 표와 같이 return_rate >0 으로 기대되는 종목은 24개가 나온다. 

물론 이렇게 기계적으로 계산해서 나온 종목은 그대로 사용하기 보다는, 내가 살펴볼 기업리스트 정도로만 참고하는 편이다.

보면, 한신공영의 경우 2018년의 ROE가 무려 41로 높았기 때문에, 기대수익률이 높게 나온 경우도 있을 것이고, 

ROE라는 것이 영업이익이 아니라 당기순이익 기반으로 계산이 되기 때문에, 일시적인 수익상승에 따른 이슈일수도 있다. 

그러니, 대략적인 리스트업을 하는 목적으로 사용하면 좋다고 생각한다. 

나의 투자원칙과 시디즈

(1) 단기의 모멘텀이 없더라도, 본업이 망할일 없으면서 싸고 우량한 기업 : 길게 들고갈 수 있다. 

    - 본업이 망할 일은 없을 것 같다 : 시디즈는 국내 M/S 1위의 의자 만드는 회사 

    - 싸다 : 현 주가 기준PER 8.22 (20년 PER 6.4, 19년 PER 11.32, 업종 PER 24)

    - 우량하다 : 재무 지표가 건실하다

(2) 매출액과 영업이익이 역성장 없이 상승하고, 자본을 효율적으로 굴리는 기업

   - 역성장이 없다 : 18년 시디즈 의자사업 양수. 그 때부터 매출 영업이익 역성장 없음

   - 자본을 효율적으로 굴린다

      - ROE 19년 27% → 20년 42% → 21년 33%(예상)

      - EPS 19년 3,907 → 20년 8,672 → 21년 9,650

      - 자본총계가 낮은편. 그래도 매년 증가하고 있음에도 ROE 우수

(3) 앞으로 좋아질(시장 규모가 커진다던가, 이익개선여지가 있다던가) 포인트가 있는 기업

   - 온라인 채널 비중이 높아지고 있다 : 마진율의 큰 개선

   - 수출 확대에 대한 기대감 : 현재는 내수위주인데, 아마존 채널을 통한 북미 수출액 증가

   - 특수관계자(일룸 & 퍼시스) 매출액 추이 증가

      - 퍼시스의 자회사인 일룸(비상장)은 2세가 대주주이고, 일룸이 시디즈의 최대주주

      - 시디즈와 퍼시스를 흡수합병 시키면 상속세 없이 지분구조 변경 가능

      - 흡수합병에는 지분평가가 중요한데, 2세 주식이 비싸야 지분이 높게 평가

      - 결국 2세의 주식(시디즈)가 비싸져야 상속없이 계열사 대주주가 될 수 있고

      - 시디즈가 비싸지기 위해 계열사 전체에서 지원해줄 가능성이 있음

------ < 세부 내용 > ------

무엇을 하는 회사인가? 

   - 의자를 만들어서 공급하는 회사

   - 퍼시스 그룹에 속해있으며 시디즈에서 만든 의자를 퍼시스(20%)나 일룸(12%)에 공급하는 구조 

   (관계사 매출이니 마진이 다른 데보다 낮을 수 있지만, 안정적 매출이 생기는 구조) 

의자 산업의 특성?

   - 인간공학적 디자인과 설계를 적용한 의자에 대한 소비자의 관심 지속 증가 

   - 성장성

      - 국내 제조업계 브랜드 시장규모 약 3천억원 (경쟁사 듀오백, 파트라, 부호, 다윈 등)

      - 개인 PC사용, E-sports 산업발달, 코로나 이슈로 재택 원격근무 증가에 따른 수요 증가

   - 경기변동 특성 : 사무가구, 새 학년 시작시기인 봄과 겨울이 성수기

   - 자원조달 특성 : 원재료 대부분이 철제류, 우레탄, 천, 가죽 + 기타 플라스틱, 알루미늄

   - 시공 난이도가 높지 않고, 물류비 및 재고비용이 적어, 다양한 유통경로를 통해 제품 공급

회사의 현황?

   - 현재 국내의자시장 점유율 및 브랜드 인지도 1위 기업

   - 우수한 제품력과 해외 및 온라인 시장 진출을 적극 추진하여 시장 경쟁력 확보 예정

리스크?

   - 허먼밀러, 놀, 스틸케이스, 휴먼스케일과 같이 해외 업체의 의자 유통량 점차 증가 추세

스터디에서 질의 응답한 내용 

https://www.notion.so/a2253c83d03e43d4b14f4f8c4bf21ec3

코웰패션 자회사인 씨에프인베스트먼트가 주체로, 홍콩계 사모펀드인 베어링 프라이빗에쿼티가 보유하고 있는 지분 100% 취득 계약 체결이 되었다. 

로젠택배는, 

 - 국내 택배시장 점유율 4위 업체

 - 매출액 기준 최근 5년 연평균 성장률 14% (작년 매출액 5,128억, 영업이익 232억)  

 - 빼어난 현금창출력 : 현금흐름이 좋은 회사, 작년 잉여현금흐름 370억원 

의 회사이다. 

특히, 동일 품종 물품을 많이 배달해 규모의 경제를 창출하는 기존 택배회사와 다른 구조, 평균 구매단가가 높은 화주 비중이 높아, 수익성이 높은 편이며, 기존 택배사업자들이 인수해 시너지를 도모하긴 어렵지만, 관련된 사업을 새롭게 해보고 싶어하는 중견기업에겐 매력적인 매물로 평가받아왔다고 한다.

코웰패션이 지분을 인수한 이유는 공식적으로는E커머스의 지속적 확대로 인한 택배산업 본연의 성장과 코웰패션이 속한 대명화학 그룹 내 관계사들과의 통합물류플랫폼 구축을 통한 패션커머스 강화 라고 한다. 말이 길지만 어쨌든 패션과 물류를 엮어서, 시너지를 내겠다는 의미로 해석이 된다. 

단기적으로 이익이 급하게 증가할 거라 생각되진 않는다만, 

코로나로 인해 물류에 대한 가치가 상승하고 있는 상황이고, 이는 코로나가 '촉매' 역할을 한 것이지, 일시적인 상황이라 생각하진 않는다. 

매출의 대부분이 홈쇼핑, 온라인 쇼핑으로 발생을 하고, 해당 과정에서 '물류'라는 프로세스가 필연적이기 때문에, 장기적으로 관련 프로세스에서의 이익개선을 이뤄낼 수 있지 않을까 생각이 든다. 

또한, 코웰패션이 내년에 물류센터 완공이 되는데 이런 시점에서 택배회사 인수하고 한 것은, 코웰패션이 자본을 효율적으로 배치하려는 모습으로 보여진다. 

인수 외에 추가로, 

21년 4월에 자산 재평가를 진행했고, 재무제표상 1,200억원의 자산 증가가 생겼다. 

그래서 21.1분기 ROE가 16.4로 평소보다 떨어졌다. 사실 자산 재평가는 기업의 선택사항인데, 왜 한 것인지는 의문스럽다. 

자산이 늘어난 만큼 순이익 창출 플로우가 증가되어야 ROE가 유지가 될 수 있을 거라 생각하는데,

뭐 PBR이 낮아지고, 그래서 주가에 긍정적인 영향이 있을 거라 생각해서 진행한 부분일 순 있겠지만, 

내 생각상 이 자체가 주가에 큰 영향을 주는 것 같진 않다. 

주식투자를 계속 해오면서, 역시 나에게 맞는 투자 방식은 내재가치보다 저평가된 종목을 발굴해서 매수하는 것이라는 생각이 든다.

2차전지라던가 반도체라던가 유망한 섹터의 모멘텀을 보고 투자하는 방식도 좋지만, 
나는 그쪽 분야 관련 전문가가 아니기 때문에 '좋은 기업'이지만, 고평가되서 투자하기에 늦은 시점, 그러니까 시장의 관심을 이미 왕창 받은 시점에 해당 종목을 알게되는 경우가 많았다. 

그럼에도 나도 그 투자 흐름에 편승해볼까 해서 몇 주를 매수해도, 비싸다 생각해서 맘편히 많은 금액을 매수하지 못할 뿐더러, 운좋게 가격이 올랐다고 해도, 다시 매도할 타이밍을 잡지못해 결국 수익은 지지부진 했다. 

반면, 발굴해서 기업공부를 했을 때, 큰 단기적 모멘텀은 없지만 저평가 되있다고 생각하는 종목의 경우, 

마음 편히 매수를 한다. 가격이 떨어지면 좀 더 매수를 하게 된다. 수익률 자체가 높지 않을지 몰라도 어쨌든 나에게 가장 풍족한 수익금을 주는 종목등은 이런 종목이었다.

그리고 저평가를 판단하는데에는 여러가지 방법들이 있겠지만, 사경인 회계사의 S-RIM이 Bottom-Up 방식으로 발굴하는데 좋다고 생각한다. 

1년정도 보유한 코웰패션이라는 종목이 있는데, S-RIM 기준 적정주가는 약 9,500원 정도였다. 

좋은 비즈니스모델을 가지고, 자본을 효율적으로 굴리는 기업이었고, 꾸준한 실적 성장에 반해 일정한 PER과 안정적인 재무상태, 주주환원을 하는 부분이 마음에 드는 기업이었다. 

자체 브랜드가 없다는 것, 하향채널인 홈쇼핑 채널이 대부분의 매출비중을 차지한다는 점이 단점이었고, 그것이 코웰패션이 저평가받는 메인 이유라 생각이 들었지만, 

느리지만 이커머스채널 등으로 채널 변화가 있고 이익개선이 있는 종목이었고, 

역성장 없이 꾸준히 실적을 잘 내주었기 때문에, 그런데 S-RIM기준 적정주가와 달리 5천원 후반~ 6천원 초반에 거래되었기 때문에,

마음 편히 매수버튼을 클릭할 수 있었다. 

그리고 최근 '로젠택배 지분 100% 인수'라는 trigger가 강하게 작용하면서 금요일에 약간의 조정이 있긴 했지만, 이번주 목요일 주가가 상한가 주변을 맴돌았다.

저평가된 종목이 trigger와 만났을 때, 하방이 탄탄해서 상방으로 주가가 오르게 된 좋은 예시라 생각을 한다. 

일부 부분매도를 했고, 9,500원이 될때까지 한번 지켜봐야겠다. 

여러번 읽어도 손색이 없을만큼 투자원칙에 대한 방향을 잡아주는 좋은 책이다.

아래는 좋았던 부분을 정리한 내용이다. 

[주주와 관련된 사업 원칙] 

- 기업들은 자신들의 행동에 걸맞는 주주를 얻게 된다.

- 높은 배당수익률을 추구하는 주주와 화려한 장기 자본이득을 추구하는 주주를 동시에 섬길 수 없다.

- 장기 발전을 보고 성과를 평가한다. 가격이 내려가면 싼 값에 지분을 늘릴 기회가 될 뿐이다. 

- 자본이익률 계속해서 평균을 초과하는 다양한 기업을 보유하는 방법으로 목표를 달성하려 한다.

   - 주식시장이 침체해야 유리

   - 주식시장이 폭락한다면, 이는 두려워하거나 슬퍼할 일이 아니라 좋은 소식이다.

- 대중을 오도하는 CEO는 결국 자신도 잘못된 길로 들어선다.

- 버크셔 주식의 내재가치와 시장가격이 똑같이 움직여야 한다. 회사의 발전을 통해서 이익을 얻으려는 장기투자자를 끌어모을 수 있다. 

[기업지배구조]

- CEO들이 자사의 성장률을 예측하는 행위는, 사람들을 오도하기 쉬우며 위험하다고 생각한다.

- 사업환경은 평온하기가 어렵고, 이익은 순조롭게 증가하기 어렵다. 

- 실적 평가하는 기준이 없어서, CEO는 실적이 부진해도 무한정 자리를 보존하는 사례가 많다.

- 지배주주 유형

   - 첫 번째 : 회사에 지배주주가 없는 경우

   - 두 번째 : 버크셔처럼 지배주주가 경영도 하는 경우

   - 세 번째 : 이사회에 지배주주가 있는 경우 (제일 효과적)

- 경영진의 유능함만이 중요한 것은 아니다. 산업의 근본적인 경제성이 흔들리면, 유능한 경영자라고 해도 실적 둔화 속도를 늦출 수 있을 뿐. 반대로 신문이 아무리 부실하거나 경영진이 아무리 무능해도 도시에 신문이 하나 뿐이면, 그 신문은 돈을 쓸어 모을 수밖에 없다.

- 자본을 더 투입해서 이익을 늘린 것은 경영진의 성과가 아니다. 

[금융과 투자] 

- 투자실적은 우리가 보유한 기업의 실적에 따라 결정된다.

- 사업실적을 빨리 인정받는 것은 중요하지 않다. 사실은 더 늦게 인정받는 편이 유리하다. 

- 위험 평가와 관련된 주된 요소

  - 사업의 장기 경제성을 평가할 수 있다는 확신

  - 경영진을 평가할 수 있다는 확신. 경영진이 기업 잠재력을 충분히 실현할 수 있고 현금흐름을 현명하게 활용할 수 있다는 확신

  - 경영진이 이익을 자신이 챙기지 않고 주주들에게 돌려준다는 확신

  - 매입 가격

  - 세금과 인플레이션 수준. 구매력 기준으로 투자실적을 평가해야 하므로 

- 빠르게 발전하는 기술을 다루는 기업이라면, 장기 경제성을 정확하게 평가하는 일 자체가 부적합하다.

- 폭넓게 분산투자를 해야 하는 경우 : 개별 기업의 경제성은 모르지만 어떤 산업에 장기 투자하면 유리하다고 확신할 때. 여러 시점에 걸쳐 많은 종목을 사야 한다. 

- 주식시장에서는 활발하게 거래하는 사람으로부터 인내심 있는 사람에게로 돈이 흘러간다. 

- (a) 우리가 이해할 수 있고 (b) 장기 전망이 밝으며 (c) 정직하고 유능한 사람들이 경영하고 (d) 가격이 매력적인 기업

- 성장은 늘어나는 이익을 높은 수익률로 재투자할 수 있을 때에만 투자자에게 이득. 수익률은 낮으면서 계속 자금이 필요한 사업이라면, 성장은 투자자에게 손해를 끼친다. 

- 투자하기 좋은 기업은, 거액의 자본을 매우 높은 수익률로 장기간 사용할 수 있는 기업이다. 

- 만일 포트폴리오에서 차지하는 비중이 너무 커졌다는 이유로 가장 실적 좋은 종목을 판다면, 이는 마이클 조던이 팀에서 차지하는 비중이 너무 커졌다는 이유로 트레이드하는 것과 같다. 

- 선택한 기업을 정확하게 평가하는 능력. '기업을 평가하는 법'과 '시장가격을 바라보는 법'

- 능력 범위 안에서 활동할 때 강점이 있다. 이해하는 분야 고수. 빠르게 변화하는 산업에 속한 기업의 장기 경제성을 예측하는 일은 능력 범위를 훨씬 벗어난다. 

- 까다로운 문제를 피해야 한다는 것. 위기에 맞설 때보다 피할 때 실적이 더 좋았다. 

[보통주의 대안]

- 투자 대상에는 (1) 일정 금액으로 표시되는 투자 (2) 아무런 산출물도 나오지 않는 자산 (3) 기업이나 농장이나 부동산 같은 생산자산이 있다. 앞의 두 유형은 공포감이 극에 달할 때 인기를 누린다. 

- 나는 여전히 안전마진이 정답이라고 생각한다. 

- 파생상품이 그 거래 당사자들과 경제 시스템을 위협하는 시한폭탄이라고 본다. 

- 파생상품과 재보험은 둘 다 보고이익을 대폭 부풀리기 쉽다. 오늘 이익은 추정치로 산출되지만, 그 추정치가 부정확해도 장기간 드러나지 않기 때문이다. 

[보통주] 

- 주가가 기업실적을 무한정 앞지를 수는 없다. 

- 회사의 주가가 내재가치보다 훨씬 낮을 때 자사주 매입을 하면, 이는 경영자가 자신의 영역을 넓히는 행동이 아니라 주주의 재산을 늘리는 행동을 하는 것이다. 

- 자사 주식이 너무 싸다고 고집스럽게 믿는 CEO도 많다. 

- 우리의 목표 중 하나는 버크셔 해서웨이 주식이 내재가치를 바탕으로 합리적인 가격에 거래되도록 하는 일이다. 

[기업인수 및 합병]

- 적당한 기업을 싼값에 사는 대신 좋은 기업을 합당한 가격에. 

- 지지하는 자사주 매입은 주가와 가치의 관계가 합당한 자사주 매입뿐이다. 

- 인수에 선호하는 기업은 소유 경영자가 운영하는 기업으로, 자기 자신보다는 가족과 장기 주주를 위해서 막대한 현금을 창출하는 기업이다. 

- 기업 매각 인수자들의 유형. 

  - 다른 지역에서 같거나 비슷한 사업을 하는 회사

  - 막대한 차입금을 동원해 기업을 인수한 다음, 유리한 시점이 오면 즉시 되팔려는 회사. 재매각 직전에 이익이 가장 유리하게 나오도록 회계방식을 변경하는 작업. 주식시장이 상승해 떠도는 자금이 증가할 때, 이런 거래도 더 많아짐. 

어떻게 종목을 발굴하면 좋은지, 어떤 기업을 피해야 하는지 기업 사례와 함께 잘 알려주고 있는 좋은 책이다. 

약간 주식 종목 발굴을 위한 실전서 느낌이다. 

아직 다 읽지못했지만, 기록하면 좋은 것들을 정리해본다.

[재무제표 분석]

1. 대차대조표는 기업의 재산과 빚이 얼마인지, 그리고 주주가 기업에 투자한 돈의 가치인 둘 사이의 차액을 알려준다. 

2. 대차대조표는 항상 대차가 일치하다. 

3. 매출액 대비 외상매출금의 추이를 눈여겨봐야 한다. 장부에 수익으로 기록했지만, 상당 부분 회수를 못했다면 문제의 징조다. 

4. 기업의 부채를 평가할 때에는 채무가 고정비임을 기억해야 한다. 손익여부와 상관없이 이자를 지불해야 하기 때문.

5. 비경상 비용을 보고할 경우, 눈여겨봐야 하는데, 온갖 비용이 '일회성'비용에 파묻힐 수 있기 때문이다. 

6. 현금흐름표는 기업이 해마다 얼마의 현금을 창출하는지 보여주는 점에서, 제일 중요하다.

7. 기업을 분석할 때 1달러가 어떻게 사용되는지 이해해야 한다. 

[기업분석 - 기초] 

1. 성장률 평가할 때는, 과거 숫자만 보면 안된다. 성장이 어디서오고, 그것이 얼마나 오랫동안 지속될 것인지를 이해해야한다. 

2. 성장을 높이기 위해 인수에 의존해온 기업은 조심해야한다. 대부분 긍정적 수익창출을 해주지 못했으며, 한 회사의 진정한 성장률을 평가하는 것도 힘들게 한다. 

3. 이익 증가율 > 매출 증가율이 지속된다면, '제조된 성장'일 가능성이 높다. 

4. 총자산이익률(ROA)는 자산 1달러당 창출할 수 있는 이익을 측정해준다. 

5. 자기자본수익률(ROE)는 훌륭한 수익성 측정이 되지만, 회사가 더 많은 부채를 끌어들여서 ROE를 높인 것일수도 있으므로, 수치를 맹신하진 말아야 한다. 

6. 잉여현금흐름은 재무적인 융통성을 제공해준다. 

7. 재무레버리지가 너무 높은 기업은 조심해야 한다. 

8. 주식을 사기 전에는 부정적인 가능성을 미리 생각해야 한다. 

[기업분석 - 경영진 : 점검하면 좋은 사항들] 

1. 경영진은 스스로에게 얼마나 많은 보수를 주는가? 

2. 경영자가 받았던 '대출'이 계속해서 탕감되는가?

3. 회사가 경영진이 내야 할 비용을 대신 지급해주는 혜택을 베풀고 있는가?

4. 특정 해에 제공된 스톡옵션을 경영진이 독차지하는가 아니면 평사원들도 부를 나눠가지는가?

5. 경영진이 스톡옵션을 과도하게 이용하는가?

6. 창립자나 대주주가 아직 경영에 참가하고 있다면, 그가 매해 많은 스톡옵션을 제공 받는가?

7. 경영진이 겉으로만 게임에 참가하고 있는가?

8. 경영진이 직위를 남용해서 친구와 친척들을 부자로 만들어주는가?

9. 이사회의 구성원들이 경영자의 가족이거나 전직 경영자들인가?

10. 경영진이 실수를 솔직히 인정하는가?

11. 경영진이 자기 이익을 추구하는가?

12. CEO는 높은 수준의 재능을 유지할 수 있는가?

13. 경영진이 실적에는 해가 되지만 보다 정직하게 기업을 보여주는 의사결정을 하는가?

[6가지의 적신호] 

1. 현금흐름의 감소

2. 빈번한 일회성 비용

3. 계속되는 기업 인수

4. 최고재무담당자나 감사가 회사를 떠나는가?

5. 대금이 회수되고 있지 않는가?

6. 신용 조건과 외상매출금의 변화 

이걸 보며, 내가 보유하고 있는 코텍 종목에 대해서, 2분기 분기보고서가 나오면, '대금이 회수되고 있지 않는가?'를 살펴봐야겠다. 

코텍이 2분기에 적자전환을 하였고, 이는 코로나에 의한 어찌보면 불가피한 결과라 생각이 들지만, 

코텍이 카지노용 모니터를 제공하는 고객사 (강원랜드같은)도 분명 실적이 많이 악화됬을 것이고, 그 중에 코텍에게 대금을 주지 못하거나, 파산한 기업이 있을 수도 있으니,

외상매출금이 얼마나 증가했는지, 대손충당금이 얼마인지(대금 회수가 불가능하다고 판단한 불량 고객들로부터 받아야 하는 돈을 추산한 금액)를 살펴봐야겠다. 

BM이 튼튼하고 코텍자체의 현금문제는 없는데, 고객사에 의해 그런 문제가 발생할 수 있는지 파악해봐야겠다! 

아쉬운 것은, 예상 실적만 나오고 아직 분기보고서가 안나왔다는 점..

Q1. 회사의 개요

[회사의 개요]

Digital X-ray System과 Solution을 개발 및 제조하여 판매하는 전문기업이고,

치과용 Digital x-ray와 CT를 개발/제조 하여 국내와 해외에서 판매법인과 대리점을 통해 판매하고 있다. 

[자본금 변동현황] 

2006년을 마지막으로 유상증자를 한 이력은 없다.

[배당에 관한 사항]

배당성향이 낮은편이고, 현금배당수익률도 1%가 채 안된다. (19년 배당성향 4.38%, 배당수익률 0.34% 수준) 

Q2. 무엇을 하는 회사인가? (사업의 내용) 

주력사업은, 덴탈 이미징 사업과 디지털 엑스레이 디텍터 사업. 즉 의료기기를 제조하여 판매하는 사업이다. 

[의료기기 산업]

(1) 기술발전에 따라 점차 복잡회지고 다양해지는 추세이다.

(2) 다품종 소량생산 산업이다.(품목당 생산 수량도 10만대 초과 품목이 거의 없음) 

(3) 정부의 의료정책 및 관리제도에 밀접하게 관련이 있다.

 - 바텍은 해외에서도 제품을 판매하고 있는데, 정부의 인허가 규제가 필요하고, 미국의 경우 7.2개월, 중국은 13개월이 소요되고 있다. 

(4) 수요가 한정적이다. 

 - 건강, 보건과 관련되므로, 제품의 안전성 및 신뢰성을 우선적으로 고려하여, 기존 유명제품을 계속 사용하려는 경향이 강해, 

진입장벽이 높고, 가격 탄력성이 낮다. 마케팅 장벽이나 충성도가 매우 높아, 경기 민감도가 상대적으로 낮다.

(5) 연구개발에 대한 지속적인 투자가 필요하다.

[덴탈이미징 산업]

임플란트, 교정 등 고수익을 창출하는 고급진료에 대한 수요가 증가하면서, CT와 같은 고가 진단 진료 장비 도입이 지속 증대되고 있다.

[시장 여건] 

(1) 세계 치과진료 시장 환경 

 - 저 연령층의 치과 진료 수요 증가

 - 인구 고령화 (임플란트 시장의 주된 수요자) 

(2) 국내 치과 진료 시장 환경 

 - 2016.7.1 부터 보험급여 적용연령 확대됨에 따라 임플란트 시장 규모 확대 가능 

 - 17년 기준 한국 치과용 임플란트 시장규모는 약 3,000억원 수준, 2020년까지 연평균 7% 성장 가능 추정 

[제약 요인] 

유럽 및 북미시장에서 가격 경쟁이 가속화 되고 있으며, 아시아 등 신흥 시장에서 제품 품질경쟁이 치열함 

[경기변동] 

경기변동과는 상관성이 낮음 

[자원조달] 

센서, 튜브, 컬럼의 주요 원재료는 국내 조달비율이 약 93%, 핵심 구성요소인 디텍터는 종속회사 (주)레이언스를 통해 공급 받음

[생산 및 설비] 

공장이 쉬고 있지는 않음, 평균 가동률이 100%보다 크다. 

생산라인 증설 관련 투자를 하고 있다. (투자기간 17.01~ 20.12) 

[매출에 관한 사항] 

국내 매출액은 매년 비슷하나, 수출을 통한 매출액이 증가하고 있다. 지역별로 보면, 

북아메리카, 유럽을 합치면 거의 50% 정도이다. 

치과치료에 대한 수요가 높은 선진국 시장에 매출액이 몰려있는 느낌이 든다. 

올해 1분기 실적을 보면, 두드러진 부분은, 

중동, 남아메리카 쪽의 매출 비중이 확대되고 있는 점이다. 분기 매출액이 일정한지 모르겠지만, 중동의 경우, 1분기에만 3,000억원의 매출을 냈다. 

(작년 1~4분기간 총 8,800억원의 매출을 낸 걸 보면 증가 추세로 보여진다.)

정리해보면, 치과 관련 의료기기(주력상품은 덴탈이미징)를 개발/제조하여 판매하는 회사이고, 

국내보다는 해외시장 특히 북미와 유럽에 집중된 시장이고, 신흥국이 많이 분포되있는 중동, 남아메리카에 매출 증가폭이 꽤나 괜찮은 부분이 두드러진다. 

Q3. 재무제표는 어떠한가? 

3개년간 봤을 때 매출액, 영업이익은 지속상승하였다. 당기순이익이 17.12월에 837억원인데, 

이건 17.2월 바텍이우홀딩스와 지분교환을 통해, 디지털 엑스레이 디텍터 사업부문인 (주)레이언스 지분을 매각하고, 미국 판매법인 VATECH America Inc.를 취득한, 

일시적인 이벤트에 따른 금액이다. 

잉여현금흐름을 꾸준히 창출하고 있는 회사인가? 

모닝스타 책에 따르면, 영업활동으로 인한 현금흐름에서 자본적지출을 제외한 값이라고 하는데, 

자본적지출의 정확한 정의를 파악하지 못했다. 대충 예상되는 것은 당기 유형자산과 전기 유형자산의 차이이거나, 

영업활동으로인한자산부채변동(운전자본변동)인 것 같은데, 우선 그 값을 제외하더라도 꾸준하게 현금을 창출하고 있는 회사라 볼 수 있다. 

재무비율을 봤을 때, 우선 18.12월 이후 항목으로 보면, 

부채비율이 52.5%, 영업이익률 15.8%, ROE는 14% 수준이다. 

배당성향은 위에서 본 것처럼 매우 낮고, 

PER은 12, PBR은 1.75 수준이다. 위에서 언급한 잉여현금흐름이, 이걸 봐도 되는 것 같은데, 우선 2019.12년에 현금흐름이 418억 정도이다. 

회사의 매출액이 19.12기준 2717억원이고, 시총이 3500정도규모인데, 현금흐름이 418억으로 현금을 잘 쌓고 있다. 

Q4. 그래서 주식 가격이 현재 매력적인가?

그럼에도 국내 점유율이 70%수준이고, 세계시장에서도 1위를 달성하고 있는 좋은 회사이다.